Tous les quelques années, quand l’inflation s’emballe ou que la Réserve fédérale prend une décision impopulaire, quelqu’un propose de rétablir l’étalon-or. L’idée exerce une séduction certaine : une monnaie adossée à quelque chose de tangible, à l’abri des caprices des politiciens et des banquiers centraux. Mais l’histoire de l’étalon-or est bien différente : une succession de récessions dévastatrices, de chômage de masse et de catastrophes économiques qui font paraître nos crises actuelles bien bénignes.
Qu’était réellement l’étalon-or
Sous l’étalon-or, la monnaie d’un pays était directement liée à l’or. Les gouvernements s’engageaient à échanger les billets de banque contre une quantité fixe de métal sur demande.[s] Le Royaume-Uni a été le précurseur de ce système en 1821 ; dans les années 1870, l’Allemagne, la France et les États-Unis avaient emboîté le pas.[s]
La période de l’étalon-or classique s’étend approximativement des années 1870 à la Première Guerre mondiale en 1914.[s] En 1900, presque tous les pays, à l’exception de la Chine et de quelques nations d’Amérique centrale, l’avaient adopté.[s] Ses partisans affirmaient qu’il apporterait stabilité, prévisibilité et protection contre l’inflation.
Il n’en fut rien.
La Longue Dépression que personne ne se rappelle
L’histoire de l’étalon-or débute par des crises largement oubliées. En septembre 1873, la prestigieuse banque Jay Cooke & Co. annonça la suspension de ses retraits. Cette annonce plongea Wall Street dans la panique.[s] Ce qui s’ensuivit fut connu sous le nom de Longue Dépression, qui dura plus de cinq ans.[s] À l’époque, on l’appelait la Grande Dépression.
Le bilan humain fut considérable. Entre 1873 et 1877, des dizaines de milliers de travailleurs se retrouvèrent sans domicile fixe. Rien qu’à New York, le chômage atteignit 25 %.[s] Les termes « tramp » et « bum » (vagabond) entrèrent dans le vocabulaire courant américain à cette époque, désignant souvent d’anciens soldats de la guerre de Sécession errant à la recherche de travail.[s]
Cette récession dura 65 mois, soit bien plus que les 18 mois de la crise financière de 2008.[s] Mais l’histoire de l’étalon-or allait se répéter à peine deux décennies plus tard.
La Panique de 1893
La Panique de 1893 fut l’une des crises financières les plus graves de l’histoire américaine.[s] La production industrielle chuta de 15,3 % entre 1892 et 1894. Le taux de chômage bondit à 17 ou 19 %.[s]
La crise éclata lorsque les réserves d’or du Trésor américain tombèrent de 190 millions à environ 100 millions de dollars.[s] Sous l’étalon-or, cela suscita la crainte que le gouvernement soit contraint de suspendre la convertibilité des billets en or. Des paniques bancaires se propagèrent dans les villes du Midwest et de l’Ouest. De mi-juillet à mi-août, 340 banques suspendirent leurs opérations.[s]
Cette crise fut si grave qu’on l’appela la Grande Dépression, jusqu’à ce qu’une contraction encore plus profonde s’accapare ce nom dans les années 1930.[s]
L’étalon-or et la véritable Grande Dépression
Après la Première Guerre mondiale, les pays tentèrent de rétablir l’étalon-or. Les tentatives périodiques de l’entre-deux-guerres s’effondrèrent toutes lors de la Grande Dépression des années 1930.[s] En 1937, plus aucun pays ne maintenait l’étalon-or intégral.[s]
Entre 1929 et 1933, la production réelle aux États-Unis chuta de près de 30 %. Le chômage passa d’environ 3 % à près de 25 %.[s] L’étalon-or n’a pas provoqué le krach, mais il a gravement contraint les marges de manœuvre.
Les pays qui abandonnèrent l’étalon-or se redressèrent plus vite. Le Royaume-Uni le quitta en septembre 1931 et amorça presque aussitôt son redressement. Des recherches montrent que le seul effet du départ britannique sur les exportations suffit à réduire le taux de chômage global d’environ 1,5 point de pourcentage.[s]
Ben Bernanke, qui a ultérieurement obtenu le prix Nobel d’économie pour ses travaux sur les crises financières, l’a dit clairement : quitter l’étalon-or fut la clé de la reprise après la Grande Dépression.[s] La Grande Dépression dura 43 mois et ne prit fin que lorsque les États-Unis abandonnèrent l’étalon-or et se permirent de relancer l’économie.[s]
Le dernier acte : la décision de Nixon
Après la Seconde Guerre mondiale, le système de Bretton Woods instaura un étalon-or modifié. Le dollar américain fut fixé à l’or au cours de 35 dollars l’once, et les autres monnaies furent indexées sur le dollar.[s]
Le système fonctionna pendant environ 25 ans. Mais à la fin des années 1960, les dollars en circulation étaient quatre fois plus nombreux que l’or en réserve.[s] Les États-Unis enregistrèrent leur premier déficit commercial depuis le XIXe siècle.[s]
Le 15 août 1971, le président Richard Nixon annonça que le dollar ne serait plus convertible en or. Les gouvernements étrangers ne pouvaient plus échanger leurs dollars contre du métal précieux. De fait, le système monétaire international devint un système de monnaie fiduciaireMonnaie dont la valeur repose sur un décret gouvernemental et la confiance du public, sans être adossée à une marchandise physique comme l'or..[s] En mars 1973, les grandes économies avaient totalement abandonné les taux de change fixes.[s]
Pourquoi on continue à idéaliser l’étalon-or
Malgré ce bilan répété d’échecs, les appels à rétablir l’étalon-or persistent. Le représentant Ron Paul a bâti en partie sa carrière politique sur ce plaidoyer.[s] En 2012, le Parti républicain accepta même de créer une commission chargée d’étudier cette idée.[s]
L’attrait est compréhensible. Quand l’inflation monte, que les gouvernements creusent de larges déficits, que les banques centrales semblent imprimer de la monnaie sans retenue, l’or offre l’illusion de la rigueur. Une monnaie adossée à quelque chose de tangible paraît plus fiable que celle qui repose uniquement sur des promesses gouvernementales.
L’économiste Charles Wyplosz identifie la nostalgie comme le véritable moteur. « Les gens aspirent à une époque plus simple », a-t-il déclaré à la BBC. « Mais le monde des années 1950 et 1960 ne ressemblait en rien au monde dans lequel nous vivons aujourd’hui. »[s]
L’histoire de l’étalon-or que ses défenseurs invoquent n’a jamais vraiment existé telle qu’ils la décrivent. La prétendue stabilité de l’ère de l’or était marquée par de graves récessions, des paniques bancaires et des déflations qui dévastèrent les travailleurs ordinaires. Lorsque Paul Volcker démontra au début des années 1980 qu’un système de monnaie fiduciaire pouvait venir à bout de l’inflation, la justification économique de l’or s’évanouit en grande partie.[s]
Ce que pensent réellement les économistes
Dans un sondage de l’IGM Forum de l’Université de Chicago, on a demandé aux économistes si remplacer la politique monétaire actuelle par un étalon-or produirait de meilleurs résultats pour l’Américain moyen. Le résultat fut unanime : pas un seul économiste n’y souscrivit.[s]
Anil Kashyap, de la Booth School of Business de l’Université de Chicago, a résumé le consensus des experts sans détour : « Un régime d’étalon-or serait une catastrophe pour toute grande économie avancée. Aimer l’étalon-or, c’est avouer son illettrisme macroéconomique. »[s]
Le lauréat du Nobel Bengt Holmström du MIT a noté que « tous les enseignements des crises passées et actuelles vont à l’encontre d’un étalon-or ».[s] Richard Thaler, un autre lauréat du Nobel, a apporté un éclairage différent sur la logique : « Pourquoi s’arrimer à l’or ? Pourquoi pas au bordeaux 1982 ? »[s]
Wyplosz avertit que toute tentative de retour échouerait à terme. Si le gouvernement américain dévaluait substantiellement le dollar pour établir un lien avec l’or, « cela pourrait gagner quelques années », mais le système finirait par craquer.[s]
L’histoire de l’étalon-or est une mise en garde, non un modèle à suivre. Le système que ses défenseurs contemporains idéalisent a produit des récessions de 65 mois, un chômage de 25 % et des catastrophes économiques dont il fallut des années pour sortir. La voie de sortie de ces crises a systématiquement exigé d’abandonner l’or. Cette leçon a coûté leur gagne-pain à des générations entières de travailleurs. Il serait insensé de l’oublier aujourd’hui.
Le fonctionnement de l’étalon-or
L’histoire de l’étalon-or couvre environ 150 ans, de l’adoption britannique en 1821 à l’effondrement de Bretton Woods en 1971. Sous l’étalon-or classique, la masse monétaire d’un pays était directement liée à ses réserves d’or. Les banques centrales étaient prêtes à convertir la monnaie papier en or à un prix fixe, et cette convertibilité limitait strictement la quantité de monnaie en circulation.[s]
Le système fonctionnait selon ce que l’économiste du XVIIIe siècle David Hume appelait le « mécanisme des flux prix-espèces ». Les pays accusant des déficits de la balance des paiementsMesure globale de toutes les transactions économiques entre un pays et le reste du monde, couvrant le commerce de biens, de services et les flux de capitaux. subissaient des sorties d’or, ce qui contractait la masse monétaire, abaissait les prix intérieurs, améliorait la compétitivité et corrigeait théoriquement le déséquilibre.[s] Les banques centrales pouvaient accélérer l’ajustement en relevant les taux d’intérêt, ce qui attirait les capitaux étrangers et réduisait la demande intérieure.
Le Royaume-Uni a instauré ce dispositif en 1821. Dans les années 1870, l’Allemagne, la France et les États-Unis l’avaient adopté, en partie grâce aux réparations versées par la France à l’Allemagne après la guerre franco-prussienne qui rendaient l’or plus disponible, et en partie parce que l’accès aux marchés financiers londoniens exigeait des monnaies adossées à l’or.[s] L’ère de l’étalon-or classique s’étend approximativement des années 1870 à la Première Guerre mondiale en 1914.[s]
Instabilité structurelle : les paniques du Gilded Age
L’histoire de l’étalon-or pendant le Gilded Age (l’ère dorée américaine) révèle une fragilité systémique. Le mécanisme d’ajustement fonctionnait mal en pratique. Entre 1863 et 1913, huit paniques bancaires se produisirent à New York seulement. Celles de 1873, 1893 et 1907 se propagèrent à l’ensemble du pays.[s]
La Panique de 1873 débuta lorsque Jay Cooke & Co., fortement investie dans le Northern Pacific Railway, suspendit ses retraits le 18 septembre. Pour la première fois de son histoire, la Bourse de New York ferma ses portes, interrompant les échanges pendant dix jours.[s] La récession dura 65 mois, contre 18 mois pour la crise financière de 2008.[s]
L’engagement politique à rétablir la convertibilité-or contraignit les réponses de politique économique. Les États-Unis avaient suspendu les paiements en espèces durant la guerre de Sécession, et les partisans de la monnaie forte, en prévision d’un retour à l’or, bloquaient toute expansion monétaire. Lorsque le Congrès adopta en 1874 un projet de loi visant à injecter 400 millions de dollars en billets verts (greenbacks) dans la circulation, le président Ulysses Grant y opposa son veto, craignant les menaces inflationnistes sur le crédit à long terme.[s] La loi de reprise de 1875 alla plus loin, prévoyant que le Trésor retire les billets verts et rétablisse la convertibilité-or, avec un début de remboursement au 1er janvier 1879.[s]
Le chômage à New York atteignit 25 %.[s] La récession fut si grave qu’on l’appela la Grande Dépression, jusqu’à ce que la crise des années 1890 lui ravisse ce titre.[s]
La Panique de 1893 illustra la vulnérabilité de l’étalon-or aux chocs de réserves. Lorsque les réserves d’or du Trésor tombèrent de 190 à 100 millions de dollars, la crainte d’une suspension de la convertibilité déclencha des paniques bancaires.[s] Entre mi-juillet et mi-août, 340 banques suspendirent leurs opérations. La production industrielle chuta de 15,3 % ; le chômage atteignit 17 à 19 %.[s]
L’histoire de l’étalon-or et la Grande Dépression
Les tentatives de restauration de l’étalon-or après la Première Guerre mondiale amplifièrent finalement l’effondrement des années 1930. Ben Bernanke et Harold James, dans des travaux qui contribuèrent au prix Nobel de Bernanke en 2022, ont démontré que l’attachement à l’or contraignait la politique monétaire précisément au moment où une expansion s’imposait.[s]
Entre 1929 et 1933, la production réelle américaine chuta de près de 30 % et le chômage passa de 3 à 25 %.[s] Les pays qui abandonnèrent l’or se redressèrent plus vite. Le Royaume-Uni le quitta en septembre 1931 et observa une amélioration immédiate grâce à la compétitivité à l’exportation, la livre sterling ayant chuté de 23 %.[s]
Des recherches menées par les économistes Jason Lennard et Meredith Paker estiment que la seule dévaluation britannique réduisit le chômage global de 1,5 point de pourcentage, principalement par son effet sur les industries exportatrices.[s] L’absence de coordination internationale fit que les premiers à quitter l’étalon-or gagnèrent des avantages concurrentiels, tandis que les États-Unis et la France, restés sur l’or jusqu’en 1933 et 1936 respectivement, souffrirent de contractions prolongées.[s]
Bernanke a énoncé la conclusion directement : « Le constat selon lequel quitter l’étalon-or fut la clé de la reprise après la Grande Dépression a été certainement confirmé par l’expérience américaine. »[s] En 1937, plus aucun pays ne maintenait l’étalon-or intégral.[s]
Bretton Woods et le Choc Nixon
Le dernier chapitre de l’histoire de l’étalon-or s’ouvrit après la Seconde Guerre mondiale. Les accords de Bretton Woods de 1944 instaurèrent un étalon or-dollar : le dollar fut arrimé à l’or à 35 dollars l’once, et les autres monnaies furent fixées au dollar.[s] Les banques centrales étrangères pouvaient échanger leurs réserves en dollars contre de l’or, faisant du dollar un équivalent de l’or pour les règlements internationaux.[s]
Le système comportait ce que l’économiste Robert Triffin identifia comme une contradiction inhérente. Les États-Unis devaient afficher des déficits courants pour approvisionner le monde en dollars, mais des déficits persistants finiraient par éroder la confiance dans la convertibilité dollar-or.[s]
En 1971, les dollars en circulation étaient quatre fois plus nombreux que l’or en réserve.[s] Les États-Unis connurent leur premier déficit commercial depuis le XIXe siècle.[s] Les banques centrales étrangères commencèrent à réclamer de l’or, menaçant de vider Fort Knox.
Le 15 août 1971, Nixon ferma le guichet or.[s] L’accord Smithsonian de décembre 1971 tenta de maintenir des taux de change fixes à des niveaux dévalués, mais la spéculation se poursuivit. En mars 1973, les grandes économies avaient adopté des taux de change flottantsSystème dans lequel la valeur d'une monnaie fluctue librement selon l'offre et la demande du marché, sans être fixée à l'or ou à une autre devise., mettant effectivement fin au système de Bretton Woods.[s]
Partisans modernes et consensus économique
Malgré 150 ans d’histoire de l’étalon-or démontrant ses défaillances, les appels à son rétablissement persistent. Le représentant Ron Paul a constitué un mouvement politique autour du plaidoyer pour l’or.[s] Les arguments portent généralement sur la maîtrise des dépenses publiques et la protection contre l’inflation.
La profession économique est quasi unanime pour s’y opposer. L’IGM Forum de l’Université de Chicago a sondé les économistes de premier rang sur la question de savoir si un étalon-or produirait une meilleure stabilité des prix et de meilleures performances en matière d’emploi. Zéro pour cent ont répondu par l’affirmative.[s]
Anil Kashyap a estimé qu’« un régime d’étalon-or serait une catastrophe pour toute grande économie avancée ».[s] Robert Hall de Stanford a relevé que « les règles modernes de rétroaction des taux d’intérêt font un travail bien supérieur » et que « l’instabilité du prix relatif de l’or est bien trop élevée ».[s] Caroline Hoxby a souligné que, l’or ayant une dynamique d’offre et de demande indépendante de son rôle monétaire, les Américains seraient exposés à des risques inutiles.[s]
La justification de l’or s’évanouit en grande partie lorsque Paul Volcker démontra en 1980-82 que la politique monétaire fiduciaire pouvait venir à bout de l’inflation sans les rigidités et les vulnérabilités d’une couverture en matières premières.[s]
L’économiste Charles Wyplosz identifie la nostalgie comme la motivation profonde du plaidoyer pour l’or, notant que les gens « aspirent à une époque plus simple » qui n’a en réalité jamais existé.[s] Toute tentative de retour se heurterait à des pressions spéculatives immédiates. Comme l’a mis en garde Kashyap, « tout ce que vous entendriez serait un gigantesque bruit d’aspiration au fur et à mesure que Fort Knox se viderait ».[s]
L’histoire de l’étalon-or fournit des preuves abondantes : le système produisit de graves déflations, des récessions prolongées et des réponses de politique économique entravées précisément quand la flexibilité était la plus nécessaire. L’effondrement des années 1930 et l’ère de Bretton Woods ne se conclurent qu’après l’abandon du lien à l’or. L’économie monétaire moderne a trouvé de meilleurs outils pour la stabilité des prix sans ces coûts.
