Durante ocho años, los bancos centrales de Europa y Japón llevaron a cabo un experimento que habría sonado absurdo para cualquier economista de una generación anterior: cobraban a los bancos por guardar dinero. La teoría era elegante. Los tipos de interés negativos obligarían a inyectar el efectivo ocioso en la economía, impulsando el crédito, la inversión y la inflación. La realidad fue más caótica. Ahora que el experimento ha terminado en gran medida, el veredicto es claro: los tipos de interés negativos aportaron beneficios modestos como mucho, crearon distorsiones duraderas y podrían haber sembrado bombas fiscales de efecto retardado que solo ahora comienzan a estallar.
El Banco Central Europeo fue el primer gran banco central en situar uno de sus tipos de interés clave por debajo de cero en junio de 2014, llegando finalmente a un -0,5 % en su facilidad de depósito.[s] El Banco de Japón le siguió entre los principales bancos centrales en 2016. Suiza, Suecia y Dinamarca también aplicaron tipos negativos. La lógica era sencilla: si mantener reservas tiene un coste, los bancos prestarán en su lugar. Si pedir prestado es más barato que gratis, las empresas invertirán. Si se penaliza a los ahorradores, los consumidores gastarán. Ninguna de estas suposiciones resultó tan fiable como esperaban sus artífices.
La tierra prometida que nunca llegó
Las evaluaciones oficiales de los tipos de interés negativos parecen informes de resultados empresariales: construidos con cuidado para destacar lo positivo mientras se ocultan los detalles preocupantes. La Oficina del Contralor de la Moneda de EE. UU. ofreció una valoración más directa. «Los beneficios observables en el crecimiento económico internacional derivados de los tipos de política negativos hasta ahora son reducidos», concluyó la OCC en 2021, «y existen riesgos para los márgenes y la rentabilidad de los bancos».[s]
La política sí logró un objetivo de manera constante: la defensa de la moneda. Suiza, Suecia y Dinamarca utilizaron los tipos de interés negativos para disuadir las entradas de capital que estaban apreciando sus divisas. En este aspecto concreto, la medida funcionó.[s] Pero los objetivos macroeconómicos más amplios siguieron siendo esquivos en la evaluación de la OCC de 2021: las presiones inflacionarias se mantuvieron contenidas, la dinámica macroeconómica de Japón apenas cambió y el esperado auge del crédito nunca se materializó como imaginaban sus defensores.
Qué hicieron realmente los tipos de interés negativos a los bancos
El impacto más claro y medible de los tipos de interés negativos recayó en los propios bancos. En todos los países que adoptaron esta política, la rentabilidad bancaria disminuyó.[s] El mecanismo era sencillo: los bancos no podían trasladar los tipos negativos a los depositantes minoristas. Los hogares simplemente retirarían el dinero en efectivo. Pero los bancos seguían teniendo que pagar al banco central por mantener reservas, y la presión competitiva les obligaba a reducir los tipos de los préstamos. El margen entre lo que los bancos ganaban y lo que pagaban se estrechó.
Una investigación del Banco de la Reserva Federal de San Francisco identificó un umbral crítico. Cuando los tipos de política caen por debajo del 0,5 % aproximadamente, los tipos de los depósitos dejan de seguirles.[s] Por debajo de este umbral, «los recortes en el tipo de política dejan de afectar a los tipos de interés de los depósitos bancarios y comienzan a tener un efecto marcado en la rentabilidad de los bancos, mientras mantienen un efecto normal en los tipos de interés de los préstamos bancarios».[s] En términos sencillos: los tipos negativos aprietan a los bancos por ambos lados sin generar beneficios proporcionales.
Los tipos de interés negativos y la distorsión de la inversión
Un documento de trabajo de la Reserva Federal de 2023 documentó un problema más profundo con los tipos de interés negativos. El estudio concluyó que «a largo plazo, los tipos negativos distorsionan las decisiones de inversión, reducen el bienestar, deprimen la producción y merman la rentabilidad de los bancos».[s] La distorsión actúa en dos direcciones. Los bancos con proyectos pequeños sobreinvierten para evitar aparcar reservas a tipos negativos. Los bancos con proyectos grandes subinvierten porque los tipos negativos erosionan el colateral que necesitan para pedir prestado en los mercados interbancarios.
El documento cita a los economistas Anna Stansbury y Lawrence Summers: «Hay algo insano en una economía en la que las empresas pueden pedir prestado e invertir de manera rentable incluso si el proyecto en cuestión ofrece un rendimiento cero».[s] Esta observación va al núcleo del experimento con tipos de interés negativos. Cuando el coste del capital es negativo, las señales de precios se distorsionan. Proyectos que nunca habrían superado un escrutinio de mercado normal de repente parecen viables. El capital fluye hacia cualquier cosa que supere el coste de mantener efectivo, independientemente de si crea valor real.
Estas distorsiones recuerdan a los conflictos estructurales en las finanzas globales que han aquejado a los mercados desde 2008. Cuando los incentivos están desalineados, la asignación de capital se resiente, y el daño se acumula con el tiempo.
La factura fiscal de Japón
Japón ofrece el mejor anticipo de lo que ocurre cuando terminan los tipos de interés negativos. El Banco de Japón mantuvo tipos negativos durante casi una década antes de abandonarlos finalmente en marzo de 2024.[s] Para entonces, la deuda pública japonesa superaba el 250 % del PIB, una cifra que supondría una catástrofe para la mayoría de los países.[s] Lo que hizo sostenible esta situación no fue una gestión fiscal prudente, sino el pago artificialmente suprimido de los intereses. La política enmascaró el verdadero coste del endeudamiento público.
Ahora llega la factura. El Ministerio de Finanzas de Japón proyecta que los pagos de intereses aumentarán de 10,5 billones de yenes en el año fiscal 2025 a 25,8 billones en el año fiscal 2034.[s] Esto representa un aumento del 146 % en los costes de servicio de la deuda en menos de una década. La política que parecía resolver los problemas económicos a corto plazo de Japón ha creado una trampa fiscal a largo plazo. Cada punto porcentual de aumento en los tipos de interés desencadena ahora costes adicionales enormes en una montaña de deuda que nunca se diseñó para soportar tipos normales.
El caso a favor de los tipos de interés negativos: defendiendo al BCE con rigor
La defensa del BCE de los tipos de interés negativos merece un análisis honesto. Isabel Schnabel, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, argumentó en 2020 que «la política de tipos de interés negativos del BCE ha tenido éxito al convertir el límite inferior cero en un límite inferior efectivo muy por debajo de cero y ha apoyado el crédito bancario».[s] El análisis interno del BCE concluyó que los tipos de interés negativos habían tenido «un efecto insignificante en la rentabilidad de los bancos durante el período de 2014 a 2019» porque «los efectos negativos de unos menores ingresos netos por intereses y el cargo por exceso de reservas se compensaron ampliamente con una reducción en las provisiones por pérdidas crediticias».[s]
Este argumento tiene lógica interna. Si los tipos negativos estimulan la actividad económica, los prestatarios se vuelven más solventes, disminuyen los impagos y caen las provisiones por pérdidas crediticias. Los bancos podrían perder en los márgenes de interés, pero ganar en calidad crediticia. El BCE también implementó medidas compensatorias: un sistema de dos niveles que eximía algunas reservas de los tipos negativos, y operaciones de refinanciación a más largo plazo con objetivo específico (TLTRO, por sus siglas en inglés) que, en la práctica, pagaban a los bancos por prestar.
El problema es que esta defensa equivale a decir que «los tipos negativos funcionaron porque compensamos sus daños con otras políticas». Si los efectos secundarios requieren una mitigación constante, el tratamiento, en el mejor de los casos, no aporta nada. Y la propia admisión del BCE de que los efectos negativos necesitaban «compensación» sugiere que la política subyacente no era tan benigna como se presentó.
Por qué podrían volver los tipos de interés negativos
La ironía del experimento con tipos de interés negativos es que podría no haber terminado. Francesco Filia, director ejecutivo del fondo de cobertura Fasanara Capital, con 6.000 millones de dólares en activos, argumentó en mayo de 2026 que la fragilidad estructural podría obligar a los bancos centrales a volver a situarse por debajo de cero en la próxima recesión. «La pregunta no es si habrá una recesión», señaló Filia. «Es si las herramientas disponibles para responder a ella serán suficientes».[s]
Los números respaldan su preocupación. Según datos de la Reserva Federal, la deuda pública de EE. UU. en manos del público representaba el 98,2 % del PIB en el cuarto trimestre de 2025, y Hedgeweek citó proyecciones de la Oficina Presupuestaria del Congreso que la situarían en el 120 % para 2036.[s][s] El margen fiscal para responder a la próxima crisis es más estrecho que antes de las respuestas a las crisis de 2008 o 2020. Si los recortes convencionales de tipos resultan insuficientes y los gobiernos no pueden o no quieren desplegar estímulos fiscales, los bancos centrales podrían recurrir a las mismas herramientas no convencionales que fracasaron antes.
Esta posibilidad merece atención seria, no porque los tipos negativos funcionen, sino porque los responsables políticos que se enfrentan a una crisis rara vez tienen el lujo de elegir solo herramientas probadas. Ben Bernanke, ex presidente de la Fed, reconoció en 2016 que «hay señales de que la política monetaria en Estados Unidos y otros países industrializados está alcanzando sus límites».[s] Una década después, esos límites no se han ampliado.
El problema de la burbuja especulativa
Los tipos de interés negativos también contribuyeron a la inflación de los precios de los activos, que se extendió mucho más allá de una inversión saludable. Cuando mantener efectivo cuesta dinero, los inversores buscan rentabilidad donde sea. La OCC señaló que los precios de los bonos públicos, los bonos corporativos, los bienes raíces y las acciones aumentaron en las economías con tipos negativos, mientras que la investigación del BCE encontró efectos de búsqueda de rentabilidad en las carteras de valores de los bancos.[s][s]
Los defensores de los tipos negativos señalan el aumento de los precios de los activos como prueba de que la política «funcionó». Pero las narrativas sobre burbujas especulativas ya han engañado a los inversores antes. Los precios en alza impulsados por incentivos distorsionados no son lo mismo que los precios en alza impulsados por la creación de valor real. La diferencia solo se hace evidente cuando las condiciones se normalizan, y para entonces el daño ya está hecho.
Lo que demostró el experimento
Ocho años de tipos de interés negativos en múltiples economías avanzadas generaron un conjunto de datos claro. La política logró beneficios marginales en circunstancias específicas: defensa de la moneda en economías pequeñas y abiertas, y potencialmente un estímulo adicional modesto, Bernanke estimó que un movimiento hipotético al -0,5 % equivaldría aproximadamente a dos recortes adicionales de un cuarto de punto en tiempos normales.[s] Frente a estas ganancias modestas, los tipos negativos impusieron costes documentados: márgenes bancarios reducidos, decisiones de inversión distorsionadas, dependencia fiscal en Japón y la rareza general de una economía en la que el valor temporal del dinero funciona al revés.
El problema fundamental de los tipos de interés negativos es que piden al sistema financiero que funcione de una manera para la que no fue diseñado. Bernanke señaló la limitación básica: «más allá de cierto punto, la gente simplemente optará por guardar efectivo, que no paga intereses».[s] Este límite en lo negativo que pueden llegar los tipos restringe su eficacia al tiempo que preserva sus costes. Se pueden situar los tipos por debajo de cero, pero no se puede cambiar el hecho de que el efectivo existe.
Los tipos de interés negativos se vendieron como una innovación política audaz. Resultaron ser una forma costosa de aprender los límites de la política monetaria. La lección debería recordarse la próxima vez que los banqueros centrales sugieran que pagar a la gente por pedir prestado es una estrategia económica sostenible.
